… per Stresstest durch die Hintertür zu Solvency II? Ist der Änderungsbedarf wirklich so dringend? Könnte sich die EbAV-Regulierung in der Praxis derjenigen der Versicherer angleichen? Was kann die Kommission offenbar nicht nachvollziehen? Kommt man so zu mehr Real Assets? Könnten sich die Solva-Anforderungen bald (un-)regelmäßig ändern? Wer bekommt Mühlsteine und wer Flügel? Was könnte all das auch für die Träger bedeuten? All das und mehr bespricht der Herausgeber in einem mehrteiligen Interview mit Cornelia Schmid und Roberto Cruccolini.
Roberto Cruccolini, Cornelia Schmid, nach den grundsätzlichen Themen im ersten Teil reden wir heute v.a. über die Kapitalanlage. Die wird namentlich auch über den Stresstest bestimmt: Was ist denn seitens der Com bei den EK-Vorschriften und den Stresstests geplant, und wie bewerten Sie das? Wir haben doch die noch junge ERB, reicht das nicht? Droht hier eine Art Solvency II, also risiko-orientierte Strukturen?
Schmid: Ja, die nationalen Aufsichtsbehörden von Mitgliedstaaten müssen von EbAV mit DB-Systemen laut Art. 18a des Vorschlags der EU-Kommission mindestens alle drei Jahre einen Stresstest bzw. eine längerfristige Projektionsrechnung verlangen, sofern nicht Solvency-II oder ähnliche risikoorientierte Eigenkapitalvorschriften angewendet werden. Es werden Stress-Szenarien in der Richtlinie vorgegeben, die von der nationalen Aufsicht noch durch strengere Annahmen oder längere Projektionshorizonte verschärft werden können.
Und wenn man durchfällt?
Schmid: Besteht die EbAV diesen Stresstest nicht, muss sie einen Konvergenzplan mit Korrekturmaßnahmen („Convergence Plan“) vorlegen; und falls dieser nicht hinreichend glaubwürdig ist, soll die nationale Aufsichtsbehörde höhere Solvabilitätskapitalanforderungen verlangen können. Dieser Vorschlag erscheint uns „konsistent“ mit der langjährigen Forderung der EU-Aufsichtsbehörde EIOPA, für EbAV einen Common Framework oder Holistic Balance Sheet Approach einzuführen und damit ihre Regulierung an jene der Versicherer anzugleichen… Und denken Sie jetzt noch an die im ersten Teil besprocheneErmächtigung der EIOPA für Leitlinien, u.a. zu den quantitativen Anforderungen!
Ah, Erinnerungen an die alte SII-Level Playing Field-Schlacht werden wach. Wiesner, Schwind, Schwark, Hadasch, Mann, Barnier … was waren wir jung …
Schmid: Ja, und mit dem Ergebnis in der EbAV-II-RL konnten alle bAV-Stakeholder gut leben. Schauen Sie doch in den Erwägungsgrund 77 der aktuellen EbAV-II-RL.1 Eine Weiterentwicklung von EU-Solvabilitätsmodellen wird klar abgelehnt, auch weil dies die Bereitschaft von Arbeitgebern für die bAV schmälern könnte. Und die Erfahrungen der letzten zehn Jahre inklusive Niedrigzinsphase mit der EbAV-II-RL haben auch keinen entsprechenden Änderungsbedarf erkennen lassen. Am Rande, weil Sie gerade den damaligen EU-Kommissar Michel Barnier erwähnt haben, meine neueste Erkenntnis dank PensionsEurope: Das Vorbild für Art. 18a ist die aktuelle Regulierung der französischen EbAV, die übrigens auch jedem individuelle Produkte anbieten können – was m.E. auch weitere Ergänzungsvorschläge für die EbAV-II-RL erklären dürfte.
Cruccolini: Für die EU-Kommission, die mit ihren Vorschlägen eine höhere Verbreitung kapitalgedeckter Altersversorgung sowie EK- und Realkapital-lastigere Anlagestrategien bei EbAV v.a. im illiquiden Bereich bzw. „mehr Rendite“ erreichen will, erscheint offenbar nicht nachvollziehbar, dass die Daten der vergangenen zehn Jahre das nicht hergeben. Man kann wohl festhalten: Wenn man mehr EK- und Realkapitalinvestitionen haben will, dann ist dies unter der Anlageverordnung in Verbindung mit den aktuellen Solvenzanforderungen sicherlich eher möglich als unter Solvency II. Das zeigt sich deutlich in den Portfolios und dem hohen Rentenanteil der Lebensversicherer im Vergleich zu EbAV und anderer Altersversorgungseinrichtungen.
„Höhere Solvenzanforderungen werden finanzielle Konsequenzen für die Trägerunternehmen haben.“
Schmid: Wichtig für die EbAV-II-RL und deren Änderungsvorschläge: Ein Blick in die Anlagevorschriften in Art. 19 reicht nicht! Für DB-Systeme muss der Zusammenhang mit den anderen quantitativen Anforderungen (v.a. Art. 14, 17, 18, und 18a) gesehen werden. Deutsche Altersversorgungseinrichtungen organisieren – während in anderen Mitgliedstaaten Kapitalzahlungen üblich sind – heute ganz überwiegend Leibrenten. Sollte die EU-Kommission mit ihren für die bAV unangemessenen Vorschlägen erfolgreich sein, dann werden diese höheren Solvenzanforderungen finanzielle Konsequenzen insbesondere auch für die Trägerunternehmen dieser EbAV haben. Und die Bereitschaft der Arbeitgeber, DB-/hybride Zusagen zu geben und fortzuführen, wird in Deutschland massiv zurückgehen.
Die möglichen Konsequenzen der Kommissions-Änderungsvorschläge für den Bestand an bAV und ihre Stakeholder müssen analysiert und in das aktuelle EU-Gesetzgebungsverfahren eingebracht werden. Lasst uns doch mit folgenden zwei Fragen beginnen: Wollen wir Trägerunternehmen mit DB-Altersversorgungssystemen teils mit Milliarden belasten? Wie können wir das Vertrauen in Altersversorgungssysteme erhalten, die für viele Jahrzehnte angelegt sind?
„Die Kapitalanlage würde unrentabler, obwohl man doch das Gegenteil erreichen will.“
Cruccolini: Kurz zusammengefasst: Diese ganzen Vorgaben würden sehr wahrscheinlich bei EbAV sowohl zu höheren Solvabilitätsanforderungen führen als auch zu einer Umschichtung der Allokation Richtung langlaufende und sichere Rentenanlagen – zum einen würde die bAV dadurch teurer, ohne dass der Bedarf für mehr Solvenzkapital belegt ist, und zum anderen würde die Kapitalanlage dadurch unrentabler, obwohl man politisch doch das Gegenteil erreichen will.
Sie sprachen es im ersten Teil schon an: Die Com hätte auch gern weitergehende Rechte zu delegierten Rechtsakten. Was hieße das konkret?
Schmid: Ja, in Art. 64a will sich die EU-Kommission für delegierte Rechtsakte im Zusammenhang mit den Solvenz- und Informationsanforderungen ermächtigen. So hat sie für sich die künftige Befugnis vorgesehen, die Vorgaben zur verfügbaren und geforderten Solvabilitätsspanne (Art. 16 und 17) an die Marktentwicklungen anzupassen. Ist denn ein allgemeines Anheben der Solva-Spanne gerechtfertigt oder notwendig? Also pauschal für alle? Doch selbst wenn eine Anpassung dieser Regelungen notwendig sein sollte, warum schlägt die EU-Kommission dann keine konkrete Änderung im Rahmen der EbAV-II-Überarbeitung vor? Da die EbAV ja darauf ausgerichtet sind, die bestehenden Anforderungen zu erfüllen, sind häufige Änderungen auf jeden Fall zu vermeiden.
„Level II-Regulierungen sind in einer EU-Mindestharmonierungs-RL grundsätzlich abzulehnen.“
Cruccolini: Davon abgesehen, dass Level II-Regulierungen in einer EU-Mindestharmonierungs-RL grundsätzlich abzulehnen sind, braucht es hier überhaupt noch EU-Regelungen? Welche Mitgliedstaaten neben Deutschland haben – nach der großen Reform in den Niederlanden hin zu DC – noch DB-Systeme?
Eben fiel auch schon das Stichwort AnlV, und Sie hatten es im ersten Teil schon kurz erwähnt. Da steht auch irgendwie ein Verbot im Raum, bestimmte nationale Vorschriften für die Kapitalanlage zu haben. Worum geht es hier? Müssen wir uns von unserer altgedienten AnlV verabschieden? Aber nur bei DB, oder?
Cruccolini: Konkret geht es um das geplante Verbot ergänzender nationaler quantitativer Anlagevorschriften für EbAV mit Garantien, also typischerweise DB-Systeme. Das würde in Deutschland speziell die Anlageverordnung mit den Mischungs- und Streuungsquoten für Pensionskassen unzulässig machen – mit der aus deutscher Sicht interessanten Einschränkung, dass quotale Beschränkungen für die reine Beitragszusage zulässig blieben.
„Ein Verbot führt weder zu mehr Möglichkeiten bei der Anlage, noch passt es zum EU-Mindestharmonisierungsansatz.“
Und was soll das?
Cruccolini: Die Kommission argumentiert, dadurch würden Investitionen in illiquide, renditestärkere Anlagen erleichtert. Allerdings zeigen selbst Analysen von EIOPA keinen Zusammenhang zwischen nationalen Limits und einer geringeren Allokation in Alternatives.2Nationale „Leitplanken“ wie in der AnlV behindern somit auch nach Ansicht von EIOPA nicht eine Allokation in alternative Anlagen.3 Ein derartiges Verbot führt weder zu einer Kapitalanlageregulierung, die den EbAV mehr Freiheit und Möglichkeiten bei der Kapitalanlage gibt, noch passt es zum EU-Mindestharmonisierungsansatz für EbAV.
Schmid: Und was man dabei auch betonen muss: Der Wegfall von Instrumenten wie der AnlV wird für deutsche Pensionskassen nur zum Preis von mehr „risiko-orientierter Aufsicht“ zu haben sein – mit den bereits erwähnten Folgen.
Ein erklärtes Ziel der Com ist ja gerade, Pensionsinvestoren und die Investitionsbedarfe der europäischen Staaten, gerade bei Kernthemen wie der illiquiden Infrastruktur und Start- & Scale ups, besser in Einklang zu bringen; Engländer und Amerikaner machen das ja auch. Ist das denn nicht an sich positiv?
Schmid: EbAV – v.a. auch die deutschen Pensionskassen und Pensionsfonds, die überwiegend lebenslange Leistungen zahlen – sind Langfristinvestoren und können bei entsprechender Regulierung (und dazu gehören sicher nicht die Vorschläge der EU-Kommission für einen neuen Stresstest nach Art. 18a) sicher noch mehr in illiquide Anlagen investieren. Die kollektive Kapitalanlage bietet hier für die meisten Menschen im Vergleich zum individuellen Sparen die größeren Möglichkeiten. Und, um den Schlenker nochmal zu machen, wenn man nicht sogar weniger von derartigen Investitionen haben will, sollte man es auch bei der AnlV belassen. Der politische Fokus der EU-Kommission auf PEPP bzw. auf individuelle Vorsorgeprodukte ist daher auch aus dieser Sicht nicht nachvollziehbar: Warum hängt die EU-Kommission den EbAV den Mühlstein um den Hals und stattet PEPP und private Finanzdienstleister mit Flügeln aus?
Aus der Finanzkrise kennen wir das Problem, wenn weite Teile der institutionellen Marktteilnehmer sich prozyklisch verhalten, teils infolge prozyklisch wirkender Regulatorik. Könnten die jetzigen Pläne dieser detaillierten Regulierung aus diesem Vorschlag – so er denn Realität wird – samt dem Drang, auf Kosten der Vielfalt zu weniger Einrichtungen zu kommen, die Gefahr der systemischen Prozyklik wieder erhöhen?
Cruccolini: Das Argument ist sicherlich nicht von der Hand zu weisen, dass die Finanzmarktstabilität durch „wenige große“ Akteure anfälliger wird, als wenn es viele verschiedene Akteure gibt, die unterschiedliche Strategien verfolgen. Also noch ein Grund, die angestrebte Skalierung skeptisch zu sehen.
„Ist der Kommission bewusst ist, dass dieses Scaling up zu einer enormen Belastung auch der Trägerunternehmen führen wird?“
Insgesamt wäre also regulatorische Zurückhaltung besser?
Schmid: Ja. Für die Einrichtungen steht erheblicher Aufwand ins Haus, die Summe aller neuen Anforderungen zu erfüllen und umzusetzen. Um die Attraktivität der bAV zu erhalten und auszubauen, sollten sich die überarbeitete Richtlinie auf jene Anforderungen beschränken, die für die jeweiligen Altersversorgungssysteme angemessen sind – angesichts der Vielfalt wird dies ohne Differenzierung und Spielraum für die Mitgliedstaaten nicht gehen. Mir ist auch unklar, ob der EU-Kommission bewusst ist, dass dieses Scaling up Programm für EbAV zu einer enormen Belastung auch der Trägerunternehmen von DB-Systemen führen wird. Mit der Spar- und Investitionsunion will die EU-Kommission doch v.a. auch die europäischen Unternehmen unterstützen. Für viele deutsche Unternehmen droht hier das Gegenteil!
Ende des zweiten Teils des Interviews. Der dritte und letzte Teil folgt in Kürze aufPENSIONS●INDUSTRIES.
Dr. Roberto Cruccolini ist Leiter Fachbereich Kapitalanlage & Regulierung der AKA (Arbeitsgemeinschaft kommunale und kirchliche Altersversorgung) e.V. in München.
Dr. Cornelia Schmid ist stellv. Geschäftsführerin der Arbeitsgemeinschaft für betriebliche Altersversorgung aba in Berlin und betreut dort die Fachvereinigungen Pensionskasse und Pensionsfonds, den Fachausschuss Kapitalanlage und Regulatorik sowie die Europaarbeit.
Fußnoten:
1) EW 77: „Die Weiterentwicklung von Solvabilitätsmodellen – wie der holistischen Bilanz (Holistic Balance Sheet, HBS) – auf Unionsebene ist praktisch nicht realisierbar und mit Blick auf Kosten und Nutzen nicht effizient, was insbesondere darauf zurückzuführen ist, dass die EbAV innerhalb der Mitgliedstaaten und zwischen den Mitgliedstaaten sehr unterschiedlich sind. Aus diesem Grund sollten auf Unionsebene keine quantitativen Eigenmittelanforderungen – wie etwa Solvabilität II oder davon abgeleitete HBS-Modelle – für EbAV konzipiert werden, da sie möglicherweise die Bereitschaft von Arbeitgebern, ein betriebliches Altersversorgungssystem anzubieten, schmälern könnten.“
2) vgl. die Ausführungen zu den einzelnen Asset-Klassen in EIOPA-BoS-25-421-Statistical annex on IORPs data in Kombination mit der Analyse der Länder mit quantitativen Beschränkungen in EIOPA-BoS-25-421-Annex quantitative investment limits). Nationale „Leitplanken“ wie in der AnlV behindern somit auch nach Ansicht von EIOPA nicht eine Allokation in alternative Anlagen.
3) EIOPA-BoS-25-421-Annex quantitative investment limits 09/2025, page 1.
