… heißt hier auch für Freiberufler und Solo-Selbstständige. Fast 25.000 Medienschaffende bekommen zukünftig ihre Betriebsrente von der PKR VVaG. Um dies umzusetzen, investiert die Kasse schon länger in Real Estate und seit kurzem auch in Infrastruktur. Die Pläne sind ambitioniert, die Strategie recht klar. Der Vorstand im Gespräch: über seinen Umgang mit Immobilien in diesen Zeiten, über den Infra-Aufbau-Plan – und wann er durchaus auch einen Home Bias hat.
Martin Schrader, wie sieht die SAA der Pensionskasse Rundfunk VVaG aus, und welche Rolle spielen Alternatives dort?

Die aktuelle Asset Allokation der PKR setzt sich im Wesentlichen aus Rentenpapieren im Direktbestand und aus Anteilen an Investmentvermögen verschiedener Anlageklassen zusammen.
Aufgrund der langlaufenden Verpflichtungen der Kasse liegt der Schwerpunkt der Kapitalanlage – ca. 70% – in langlaufenden Pfandbriefen und Rentenpapieren von Staaten, Bundesländern, Förderbanken sowie Kreditinstituten. Diese Papiere werden grundsätzlich bis zur Fälligkeit gehalten und verfügen über eine exzellente Bonität. So liegt das Rating dieser Papiere zu 99% bei AA und besser.
Innerhalb des Spezial-AIF investiert die PKR zu 15% in globale Aktien, zu 5% in Unternehmensanleihen sowie zu 8% indirekt in Immobilien und zu 1% in Infrastruktur.
Alternatives also bei 9%. Das klingt gerade mit Blick auf die Infrastruktur noch überschaubar. Wie ist denn die Perspektive der Kasse bei den Alternatives?
Alternative Anlagen spielen im Rahmen der Diversifikation eine zunehmend wichtige Rolle im Kapitalanlagenmix der PKR. Bereits seit vielen Jahren investieren wir erfolgreich in Immobilien. Aufgrund der derzeitigen Marktverfassung wird diese Anlageklasse jedoch aktuell nicht weiter ausgebaut, aber wir sind auch nicht auf der Verkäuferseite.
Anfang 2023 haben wir damit begonnen, in Infrastruktur Equity zu investieren und die erste Kapitalzusage erteilt. Da wir unsere Zielallokation in diesem Feld bislang noch nicht erreicht haben, stocken wir diese Anlageklasse nach und nach weiter auf.
Wie gehen Sie bei Real Estate technisch vor?
Die Pensionskasse Rundfunk VVaG wurde 1971 von den öffentlich-rechtlichen Rundfunkanstalten und der Gewerkschaft Rundfunk-Fernseh-Film-Union (heute Teil der ver.di) gegründet. Die Kasse mit Sitz in Frankfurt am Main ist eine Vorsorgeeinrichtung für Freie Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter in Film, Funk und Fernsehen sowie für Sender und Produktionsunternehmen (und legt explizit deswegen Wert darauf, flexible Beitragszahlungen abbilden zu können).
Die Zusatzvorsorge für über 24.000 Mitglieder bei knapp 700 Arbeitgebern (darunter alle 12 Rundfunkanstalten Deutschlands) erwirtschaftet die Kasse mit einem aktuellen Beitragsaufkommen von ca. 64 Mio. Euro, jährlichen Leistungen von über 40 Mio. Euro und einer Bilanzsumme von ca. 1,7 Mrd. Euro. Damit ist die PKR eine bedeutende Vorsorgeeinrichtung der deutschen Medienbranche.
Wir investieren bei Immobilieninvestments nur indirekt über Dachfondslösungen innerhalb unseres Spezial-AIF.
Das Risikoprofil der Dach-und Zielfonds liegt überwiegend bei Core und Core Plus.
Hier liegt der Fokus auf den Nutzungsarten Lebensmitteleinzelhandel und Fachmärkte, Büroimmobilien, Baumärkte, Logistikobjekte und Wohnen. Geografisch konzentrieren wir uns auf Europa …
„First Time-Strategien oder auch First Time Manager finden keine Berücksichtigung.“
Und bei Infrastrukturinvestments?
Ähnlich … und aufgrund unserer Größe ebenfalls nur über Dachfondsmanager. Diese suchen auf globaler Ebene und über alle Sektoren hinweg. Dabei wird vornehmlich in Infrastrukturprojekte, die bereits Ertrag generieren investiert. Fast die Hälfte der Investitionen werden im Bereich Energie umgesetzt.
Wie wählen Sie hier die Asset Manager aus?
Unser Dachfondsmanager hat einen klaren Fokus auf Zielfondsmanager mit operativer Erfahrung und Exit-Kompetenz. First Time-Strategien oder auch First Time Manager finden keine Berücksichtigung.
Könnten Sie heutzutage in der Wiederanlage Ihren internen Rechnungszins nicht auch locker mit IG Fixed Income covern, auch mit langen Durations?
Das ist richtig – wir sind aufgrund unseres niedrigen Rechnungszinses durchaus dazu in der Lage. Den größten Anteil im Kapitalanlagenmix der PKR nimmt ja auch der Bereich Fixed Income ein. Auch die Neuanlage erfolgt hauptsächlich in Fixed Income Anlagen mit längeren Durationen.
Ungeachtet dessen nutzen wir zugleich nach Absicherung der Leistungsverpflichtungen frei verfügbares Risikokapital, um die Kapitalanlage systematisch zu diversifizieren und dabei auch in Asset-Klassen zu investieren, die Realvermögen beinhalten. Unser verfügbares Risikokapital ermöglicht einen langen Anlagehorizont und bietet damit die Chance, mittel- und langfristig höhere Renditen zu erzielen.
Nochmal zu Real Estate: 8% sind quantitativ nicht gerade erdrückend. Gleichwohl: Wie ist hier die Lage? Haben auch Sie beobachten müssen, dass sich manch Entwickler nicht als so professionell und leistungsstark herausgestellt hat, wie man das als Anleger erwartet, eher: voraussetzt? Man hört von manchen Kassenvorständen solche Klagen.
Von den jüngsten Pleiten, die auch durch die Presse gingen, sind wir als Kasse nicht betroffen. Das liegt zum einen sicher darin begründet, dass das Risikoprofil der Zielfonds – wie bereits erwähnt – bei Core bzw. Core Plus liegt. Zum anderen werden Immobilienobjekte innerhalb der Zielfonds nur nach Fertigstellung erworben, um das Projektentwickler-Risiko faktisch ausschließen zu können.
Die PKR ist jedoch – wie viele andere auch – von rückläufigen Bewertungen nicht verschont geblieben. Wir glauben jedoch, dass dies mittel- bis langfristig wieder kompensiert werden kann. In der Direktanlage halten wir keine Immobilien mehr.
Also keine Schnäppchenjagd?
Da wir aktuell noch keine Bodenbildung erkennen können, sehen wir vorerst von Aufstockungen in der Anlageklasse Immobilien ab.
Haben die vergangenen 24 Monate Ihr Vertrauen in Real Estate und deren Inflationsschutz nachhaltig erschüttert?
MARTIN SCHRADER ist seit über 15 Jahren Vorstands-Vorsitzender der Pensionskasse Rundfunk VVaG. Seine umfangreichen Branchenkenntnisse erwarb der diplomierte Kaufmann u.a. als Finanzchef für die Strategische Ölreserve Deutschlands und während seiner Tätigkeit für das Bundesland Hamburg, für das er die Zinssteuerung verantwortete.
Wir haben die Dynamik und das Ausmaß der Bewertungsanpassungen etwas geringer eingeschätzt. Insbesondere in der Nutzungsklasse „Wohnen“ haben wir aufgrund der anhaltenden Wohnungsnot eine höhere Preisstabilität erwartet.
Auch bei Wohnen spürt man das so deutlich? Die Knappheit an Wohnraum in Deutschland ist ja mit den Händen zu greifen. In Berlin z.B. muss man fast von einer Eskalation sprechen. Kann es sein, dass wir in einer Phase sind, in der Wohnimmobilien so teuer sind, dass die Masse gar keine für den Investor auskömmliche Miete mehr zahlen kann? Dass wegen der Knappheit die Preise aber nicht nachgeben, die Renditen dabei also viel zu niedrig sind? Eine paradoxe Situation, in der die erratische Regulierung ein Übriges tut? Wie sehen Sie das?
Ja in diesem Punkt kann ich Ihnen nur Recht geben. Die erzielbaren Renditen im Bereich Wohnen sind deutlich gesunken und immer weniger attraktiv.
Die erwähnten Bewertungsanpassungen bei Wohnen spürt man vermehrt bei älteren Objekten, die den Nachhaltigkeitsanforderungen nicht ausreichend entsprechen. Hinzu kommen höhere Instandhaltungskosten (Material, Handwerkerkosten) als bei Erwerb kalkuliert und einen niedrigerer Exit.
Nun noch etwas detaillierter zu Infra: Ihr Infrastrukturfonds läuft also seit Anfang 2023. Wie ist der Plan?
Die PKR hat sich für die Anlageklasse Infrastruktur Equity am Dachfonds eines Schweizer Asset Managers beteiligt. Die erste Kapitalzusage betrug 30 Mio. Euro. Mittlerweile haben wir auch den Nachfolgefonds mit ebenfalls 30 Mio. Euro gezeichnet. Die Zielgröße des Dachfonds beträgt insgesamt 300 Mio. Euro.
Sind Sie hier zufrieden, auch mit Infra als Inflation Hege?
Bislang sind wir mit der Leistung des Asset Managers sehr zufrieden. Die Kapitalabrufgeschwindigkeit ist gut und entspricht unseren Erwartungen. Da der Fonds noch in der Investitionsphase ist, ist es noch zu früh, um eine Aussage über den Inflationsschutz abzugeben.
Grundsätzlich haben wir aber diese Investitionen mit der Motivation vorgenommen, zumindest teilweise einen Inflationsschutz für die Kasse zu installieren.
Nun haben Sie das Commitment für den Fonds gerade verdoppelt. Warum? Aus grundsätzlichen Erwägungen heraus? Oder aus denen des Market Timings?
Es entspricht unserer Philosophie, bei neuen Anlageklassen grundsätzlich zunächst vorsichtig und mit einem geringen Volumen zu starten. Mit diesem Ansatz haben wir bisher sehr positive Erfahrungen gemacht. Da wir bislang sehr zufrieden waren, haben wir unser Investment aufgestockt.
Allerdings ist die Allokation in Infrastruktur selbst durch die Verdopplung unseres Commitments aktuell noch zu gering, um einen spürbaren Einfluss auf die Nettoverzinsung zu haben. Daher planen wir für die Zukunft den erwähnten Ausbau der Asset-Klasse.
Das wären bei der erwähnten Zielgröße im Endeffekt ja dann schon ca. 10 bis 15% Anteil an Ihrer SAA, richtig?
Ja, richtig, etwa 10%.
Welche IRR-Erwartungen stellen Sie an Infrastruktur?
Unsere Erwartungen liegen hier zwischen 9 bis 11 %.
Welche Haltedauern sind hier im Schnitt zu erwarten? Welche Laufzeiten bevorzugen Sie in dem Segment?
Die Laufzeit der Dachfonds beträgt in unserem Fall 14 Jahre, und es ist geplant, diese Fonds auch bis zum Laufzeitende zu halten.
„Der größte Sektor im Portfolio ist Renewable Energy.“
Eingangs sagten Sie, dass der Fonds global sowie Ebenen- und Sektor-übergreifend investiert, Schwerpunkt Energie. Können Sie hier mehr Details nennen?
Die Strategie des Dachfonds besteht darin, in Blue Chip Manager mit langjährigen Track Records und erfahrenen Teams im privaten Infrastrukturmarkt zu investieren.
Geographisch wird das Portfolio zu ca. 45% über Europa, zu ca. 35% über Nordamerika und und zu 20% über den Rest der Welt, hauptsächlich OECD, verteilt sein.
Hinsichtlich der Entwicklungsstadien liegt der Fokus der Investmentstrategie mit mind. 85 % auf bereits bestehenden, Cashflow-positiven Brownfield- und zu 15% auf Greenfield-Anlagen.
Auch im Hinblick auf die Sektoren wird Diversifikation großgeschrieben. Das Portfolio deckt sämtliche Bereiche ab: 40 bis 45% Energie, 25 bis 30% Transport, 15 bis 20% Versorgung, 10 bis 15%Telekommunikation und <5% Soziale Infrastruktur.
Der größte Sektor im Portfolio ist Renewable Energy mit ca. 25%. Daneben spielen auch viele weitere „grüne“ Themen, wie z.B. EV-Ladestationen, Waste-to-Energy, Recycling, Energiespeicherung oder Wasserstoff eine wesentliche Rolle.
Was halten Sie von Secondaries und Co-Investments?
Sowohl Secondaries als auch Co-Investments kommen in dem Fonds zum Einsatz. Beide Investitionsmöglichkeiten haben eine unterstützende Wirkung dabei, den Kapitalabruf zu beschleunigen bzw. die Investitionsperiode zu verkürzen. Co-Investments bieten u.a. einen Gebührenvorteil, da hier keine oder nur eine geringe Verwaltungsvergütung anfällt.
Und was ist mit Continuation Fonds? Aber unter uns: Gibt es sowas im Bereich Infrastruktur überhaupt?
Ist uns zumindest noch nicht begegnet.
Man hört, dass deutsche Investoren infolge der Rahmenbedingungen bevorzugt in ausländische Infrastruktur investieren statt in deutsche. Wie sehen Sie das?
Diese Investitionsentscheidung obliegt nicht uns, sondern fällt in den Verantwortungsbereich unseres Dachfonds- bzw. nachgelagert in den der Zielfondsmanager.
Unserer Ansicht nach sollte immer eine Einzelfallbetrachtung bzw. -entscheidung vorgenommen werden. Die Antwort kann nicht pauschal für oder gegen deutsche Infrastrukturprojekte gegeben werden. Sollte allerdings ein ausländisches und ein deutsches Infrastrukturprojekt gleichwertig beurteilt werden, würden wir uns im Fall einer Direktinvestition für das deutsche Projekt entscheiden.
Erwarten Sie, dass aufgrund der Bedeutung privaten Kapitals für Infrastrukturprojekte künftig Regularien zur Unterstützung von Private Markets-Investitionen gelockert bzw. vereinfacht werden könnten?
Wir würden es in jedem Fall sehr begrüßen, wenn die Anlageverordnung künftig eine eigene Infrastrukturquote vorsehen und es Erleichterungen im Stresstest geben würde. Es bleibt abzuwarten, ob wir diese bekommen werden. Wir gehen aber in jedem Fall davon aus, dass deutsche Anleger hier Geduld aufbringen müssen.
Warum investieren Sie nicht in Private Debt und Private Equity?
Ich würde die Aussage konkretisieren wollen: Wir investieren aktuell NOCH nicht in Private Debt und Private Equity. Wie erwähnt investieren wir erst seit etwa 1,5 Jahren in Infrastruktur Equity. Wir sehen die Investments in alternative Anlagen als einen Entwicklungsprozess, bei dem wir eher noch am Anfang stehen.
Grundsätzlich schätzen wir PD und PE als attraktive Anlageklassen ein, aber Transparenz und Komplexität der Vertragsgestaltung wie auch mangelnde Liquidierbarkeit beim Exit behindern den sofortigen Einstieg. Es ist also durchaus möglich, dass wir diese Anlageklassen künftig auch in Betracht ziehen und unseren Kapitalanlagenmix ergänzen.
Das zur heutigen Headline anregende Kulturstück findet sich hier.