Die Grenzen zwischen Konsortial- und Direktkrediten – ohnehin stets eher technischer Natur gewesen – verschwimmen zusehends, und auch die Spreads gleichen sich an. Für Pensionsinvestoren heißt das, in gewisser Weise umzudenken. Andreas Mittler über die Aufgabe, das Beste zweier Welten in einer Strategie zu integrieren.
Pensionseinrichtungen finden im europäischen Upper Middle Market vielfältige und attraktive Investmentmöglichkeiten. Wer wie Pensionseinrichtungen ohnehin über den Tellerrand traditioneller Anlageklassen hinausschaut, sollte unseres Erachtens auch dieses Marktsegment in den Blick nehmen. Denn Kredite an Unternehmen des Upper Middle Market bieten Investoren einige Vorteile im Vergleich zu traditionellen Wertpapieren: höhere Renditen, eine niedrige Korrelation zu öffentlichen Märkten, Stabilität der Vermögenswerte, variable Zinssätze zur Minderung des Inflationsrisikos und eine wirksame Diversifizierung innerhalb des Gesamtportfolios.
Direkte und syndizierte Kredite nutzen
Nach der globalen Finanzkrise schränkten regulatorische Änderungen und strengere Kapitalanforderungen die Kreditvergabe durch Banken ein, wodurch ein Vakuum entstand, das von Kreditgebern aus dem Nichtbankenbereich gefüllt wurde.
In der Vergangenheit war der Markt für private Unternehmenskredite in zwei Segmente unterteilt – in den Markt für Konsortialkredite von Banken für größere Unternehmen und den Markt für Direktkredite für kleinere Unternehmen. Trotz unterschiedlicher Zugangswege konzentrierten sich beide Märkte auf vorrangig besicherte, variabel verzinsliche Schuldtitel.
Heute dagegen sind beide Kreditgeber im europäischen Upper Middle Market aktiv, und beide finanzieren größere, gut kapitalisierte Unternehmen, die aufgrund der Stärke und Stabilität ihrer Bilanzen besonders attraktiv sind.
Pensionseinrichtungen, die Liquidität suchen und Direktkredite immer noch mit kleineren Unternehmen in Verbindung bringen, könnten daher umdenken. Weil direkte Kreditmittel in den letzten Jahren stetig zunahmen, flossen solche Mittel verstärkt in große Unternehmen. Waren in der Vergangenheit Konsortialkredite der Standard in diesem Segment, sind und bleiben Direktkredite auf dem Vormarsch, wie die unten stehende Grafik zeigt.
Quelle: Invesco. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Heißt für Investoren: Sie sollten beide Wege der Kreditvergabe in ihre Investmentstrategie einbeziehen. Zum einen wird die Kreditaufnahme von Unternehmen im Upper Middle Market zunehmend flexibler, und sie wechseln vermehrt zwischen Konsortial- und Direktkrediten. Zum anderen können Investoren auf diese Weise von den Eigenarten beider Finanzierungsarten profitieren.
Der Konsortialmarkt umfasst Kredite, die von Banken vergeben und kurz darauf an institutionelle Anleger weiterverkauft werden. Aufgrund der breiten Marktbekanntheit und der Größe der Kreditnehmer verfügen Konsortialkredite anschließend über einen starken Sekundärmarkt und eine regelmäßige Liquidität. Der Direktkreditmarkt umfasst Kredite, die von Nichtbanken direkt an Kreditnehmer vergeben werden. Diese Direktkredite bieten eine Illiquiditätsprämie in Höhe von 100 bis 300 Basispunkten, allerdings mit der Einschränkung, dass nur ein kleiner Sekundärmarkt mit minimaler Liquidität besteht und die Kreditgeber den Kredit in der Regel bis zur Rückzahlung oder Fälligkeit halten.
Upper Middle Market immer besser für Direktkredite geeignet
Die Unterscheidung zwischen Konsortial- und Direktkreditmarkt verliert allerdings immer mehr an Bedeutung. Sie war ohnehin weniger auf das Kreditrisiko zurückzuführen als auf Fondsbeschränkungen.
„Kredite an kleinere europäische Unternehmen bieten keinen nennenswert höheren Spread, um das zusätzliche Risiko auszugleichen.“
Anlagevehikel konzentrierten sich oft ausschließlich entweder auf Konsortialkredite oder Direktkredite. Hinzu kommt, dass größere europäische Unternehmen auf risikobereinigter Basis heute nahezu den gleichen Spread bieten wie kleine – und einen besseren Schutz vor Kursverlusten obendrein. Mit anderen Worten, Kredite an kleinere europäische Unternehmen bieten keinen nennenswert höheren Spread, um das zusätzliche Risiko auszugleichen, wie die untenstehende Grafik zeigt.
Quelle: Invesco. Grafik zur Volldarstellung anklicken.
Das Beste aus beiden Welten in einer Strategie
Entscheidende Werttreiber bei der Kreditvergabe an europäische Unternehmen des Upper Middle Market (Unternehmen ab 50 Mio. Euro EBITDA) sind Beschaffung und Due Diligence.
Bei der Beschaffung sind enge Beziehungen zu den größten Deal-Sponsoren der wichtigste Faktor, weil sie Unternehmen in dem Marktsegment besitzen. Im November 2025 war Invesco mit ausstehenden Krediten in Höhe von über 30 Mrd. Euro an die größten Sponsoren des Marktsegments einer der größten Finanziers.
Aus Sicht der Due Diligence wiederum nutzt Invesco sein fundiertes Sektorwissen, um potenzielle Investments zu bewerten und die besonderen Dynamiken und Risiken jeder Branche zu verstehen.
Sind diese Vorarbeiten abgeschlossen, erfolgt der wichtigste Schritt: Direkt- und Konsortialkredite in ein einziges Portfolio zu integrieren. Nur dann gelingt es, das dreifache Potenzial – höhere Renditen, geringere Volatilität durch stabile Kreditnehmer und Diversifizierung des Gesamtportfolios – für Investoren zu erschließen.
Durch die Kombination von breit syndizierten und direkt vergebenen Krediten in einer einzigen Strategie erhalten Anleger Zugang zu den stärksten Unternehmen im europäischen Upper Middle Market. Kreditnehmer aus diesem Marktsegment verfügen in der Regel über stabilere Cashflows, die Investoren konstante Erträge bieten können. Durch direkte Kreditstrukturen vereinnahmen sie eine Illiquiditätsprämie, durch breit syndizierte Strukturen erhalten sie flexible Einsatzmöglichkeiten und regelmäßige Liquidität – eine Kombination, die auch für Pensionseinrichtungen interessant sein könnte.
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Der Autor ist Head of Private Markets Distribution Germany, Invesco.
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Andreas Mittler
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Der europäische Upper Middle Market: Asiens Immobilienmärkte: Whole Loans: Von der Vor- in die Hauptrunde: Globale Anleiheallokation im Schatten von Geopolitik und Zinsvola: Chancen trotz Unsicherheiten: Innovative Ideen für ein strategisches Liquiditätsportfolio: Ist das noch Indexing? Quo vadis, Munis: Senior Secured Loans: Schwellenländer ja. Real Estate Debt? Immobilien zwischen steigenden Zinsen und attraktiven Bewertungen. Potenzial für attraktive regelmäßige Erträge und für Wertzuwachs in einem Umfeld längerfristig höherer Zinsen: European Living – oder … Ein guter Immobilien-Jahrgang, und … Mit Direct Lending im US Core Middle Market ... Anleihen 2023: Faktoranlagen für Unternehmensanleihen: Global Real Estate: ‚Alternatives‘ als Baustein für zukunftsorientierte Portfolios Senior Secured Loans: Direct Lending und ESG: Mit Alternativen Anlagen … Sinnvolle Ergänzung zur Diversifikation: Das Büro ist tot. Stabilität und Wachstum Am Wachstumspotenzial der Emerging Markets partizipieren Pensions & Assets:
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Wesentliche Risiken
Der Wert von Anlagen und die Erträge hieraus unterliegen Schwankungen. Dies kann teilweise auf Wechselkursänderungen zurückzuführen sein. Es ist möglich, dass Anleger bei der Rückgabe ihrer Anteile nicht den vollen investierten Betrag zurückerhalten.
Alternative Anlageprodukte können mit hohen Risiken verbunden sein, gehebelte Investments tätigen und andere spekulative Anlagepraktiken verfolgen, die das Verlustrisiko erhöhen können. Sie können hochgradig illiquide sein, müssen Investoren möglicherweise keine regelmäßigen Preis- oder Bewertungsinformationen zur Verfügung stellen, können komplexe steuerliche Strukturen und Verzögerungen bei der Weitergabe wichtiger Steuerinformationen mit sich bringen. Sie unterliegen nicht den gleichen regulatorischen Anforderungen wie Investmentfonds und erheben häufig höhere Gebühren, die etwaige Handelsgewinne aufzehren können. In vielen Fällen sind die zugrunde liegenden Investments zudem nicht transparent und nur dem Investmentmanager bekannt.
Wichtige Informationen
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Quelle: Invesco, Stand der Daten: 11. März 2026, sofern nicht anders angegeben.
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